Nvidia se sve više uključuje ne samo u razvoj veštačke inteligencije, već i u finansiranje ogromne infrastrukture potrebne za njen razvoj.
Najnoviji potezi kompanije Nvidia otvorili su, međutim, pitanje potencijalnih obaveza vrednih desetine milijardi dolara koje se ne vide direktno u bilansima kompanija, ali bi u slučaju ozbiljnog pada AI tržišta mogle da postanu stvarni trošak.
Investitori su još pre nego što je Nvidia ove nedelje najavila partnerstvo za finansiranje vredno do 500 milijardi dolara bili zabrinuti zbog oko 70 milijardi dolara takozvanih prikrivenih obaveza. Reč je o garancijama za preostalu vrednost imovine, koje omogućavaju kompanijama da lakše finansiraju kupovinu AI infrastrukture, a da se veliki deo potencijalnog rizika ne pojavi odmah kao dug u njihovim bilansima.
Nvidia je sada spremna da obezbedi potencijalno više desetina milijardi dolara podrške za takozvanu preostalu vrednost u dužničkim aranžmanima povezanim sa izgradnjom AI infrastrukture. U praksi, kompanije koje finansiraju kupovinu opreme mogu da računaju na visok kreditni rejting Nvidije, što smanjuje troškove zaduživanja.
Kako funkcioniše model garancija
Ovakvi aranžmani obično počinju osnivanjem posebne kompanije koja pozajmljuje novac za kupovinu AI čipova. Dug se obezbeđuje prihodima iz ugovora sa kompanijom koja koristi opremu. Ako korisnik prestane da plaća, čipovi se mogu ponovo iznajmiti ili prodati kako bi se otplatio dug.
Ukoliko ni prodaja ili novi zakup ne pokriju preostalu vrednost duga, razliku pokriva kompanija koja je dala garanciju. Upravo taj poslednji korak predstavlja potencijalni rizik za proizvođače poput Nvidije i Broadcoma.
Sličan model već je primenila Meta Platforms prilikom finansiranja svojih data centara. Kompanija je u dokumentima navela da ne očekuje aktiviranje garancija za preostalu vrednost, zbog čega do sada nije evidentirala obavezu. Međutim, investitori sve više analiziraju koliko su takve pretpostavke održive u slučaju naglog pada potražnje za AI infrastrukturom.
Menadžerka portfolija kompanije DoubleLine Mariya Entina ocenila je da ovakve strukture predstavljaju oblik finansijskog inženjeringa kojim kompanije pokušavaju da ostvare što povoljniji tretman kod rejting agencija. Prema njenoj oceni, takvi aranžmani mogu da prikriju deo stvarne finansijske slike.
Najveći rizik nastaje u slučaju kraha AI tržišta
Zagovornici ovog modela ističu da je mogućnost aktiviranja garancija trenutno mala. Potražnja za AI čipovima i računarskom snagom i dalje je izuzetno snažna, dok se dug postepeno otplaćuje, čime se smanjuje potencijalna vrednost garancije.
Problem bi nastao ukoliko bi došlo do naglog pada potražnje, smanjenja prihoda kompanija koje koriste AI infrastrukturu i istovremenog pada vrednosti čipova. Proizvođači bi tada mogli da budu primorani da pokriju milijarde dolara obaveza upravo u trenutku kada bi i njihovi prihodi bili pod pritiskom.
Analitičari CreditSightsa upozorili su da Nvidia, pružanjem podrške za preostalu vrednost, praktično preuzima rizik od pada vrednosti imovine. Takav model je, prema njihovoj oceni, procikličan: u periodu procvata gotovo da nema troška za davaoca garancije, dok u slučaju duboke tržišne krize potencijalni troškovi mogu naglo da porastu.
Izvršni direktor Nvidije Jensen Huang naveo je da bi kompanija mogla da obezbedi podršku za preostalu vrednost u iznosu do 25 odsto pojedinačne transakcije, pri čemu bi svaki aranžman bio razmatran zasebno. Cilj je, kako je objasnio, da se mobiliše veliki bazen privatnog kapitala, uz kontrolisanu izloženost Nvidije riziku.
Meta i Broadcom već postavili model
Meta je prethodno postavila jedan od obrazaca za finansiranje AI infrastrukture kada je u okviru dužničkog paketa vrednog oko 27 milijardi dolara za izgradnju data centra Hyperion u Luizijani primenila garanciju za preostalu vrednost.
Sličan model korišćen je i za finansiranje projekta data centra Sopaipilla u Teksasu, vrednog oko 13 milijardi dolara. Broadcom je zatim dodatno razvio ovaj koncept kroz projekat Big Sky, u kojem je većinu od oko 35 milijardi dolara duga obezbedio sličnim mehanizmom.
U tom poslu investitori, među kojima su Apollo Global Management i Blackstone, finansirali su kupovinu posebno prilagođenih AI čipova koji se potom iznajmljuju kompaniji Anthropic. Struktura je omogućila najbezbednijim tranšama duga da dobiju investicioni kreditni rejting i tako smanje troškove finansiranja.
Finansiranje AI čipova ipak se razlikuje od tradicionalnog finansiranja data centara. Dok data centri mogu biti finansirani kroz višedecenijske aranžmane, AI čipovi se zbog brzog tehnološkog zastarevanja obično amortizuju za oko pet godina.
To znači da se vrednost garancije relativno brzo smanjuje, ali istovremeno povećava značaj procene buduće vrednosti opreme.
Broadcom već ima potencijalno velike obaveze
Projekat Big Sky bio je prvi deo partnerstva AI XPV koje je Broadcom sklopio u junu. Prema procenama stratega Bank of America, ova platforma bi do sredine 2029. godine mogla da prikupi čak 370 milijardi dolara prioritetnog duga.
Analitičari Moody’s Ratingsa upozoravaju da bi najveći rizik nastao ukoliko se u kratkom periodu realizuje veliki broj sličnih transakcija. Značajno povećanje potencijalnih obaveza moglo bi da smanji finansijsku fleksibilnost Broadcoma i negativno utiče na njegov kreditni profil, čak i ukoliko kompanija ne bi direktno povećavala nivo zaduženosti.
S&P Global Ratings već je Broadcomovu podršku za preostalu vrednost označio kao „potencijalnu obavezu nalik dugu“ i uključio je u svoje prilagođene obračune zaduženosti.
Prema američkim računovodstvenim pravilima, potencijalne obaveze moraju da budu uključene u bilans kada su gubici verovatni i mogu razumno da se procene. U suprotnom, kompanije ih mogu prikazati u napomenama uz finansijske izveštaje.
Investitori traže odgovor na jedno pitanje
Iako su prognoze za razvoj AI infrastrukture i dalje veoma optimistične, investitori pokušavaju da utvrde koliko je sadašnji model finansiranja održiv ukoliko se tržište uspori.
Ključno pitanje više nije samo koliko će kompanije potrošiti na AI infrastrukturu, već i ko će snositi trošak ukoliko očekivani prinosi izostanu.
Jedan deo analitičara smatra da su najcrnji scenariji trenutno preuveličani. John Lloyd iz kompanije Janus Henderson Investors ocenjuje da bi za aktiviranje garancija korišćenje AI modela moralo dramatično da se smanji, što za sada nije slučaj.
Ipak, upravo zbog ogromnih ulaganja koja se sada slivaju u AI infrastrukturu, potencijalne vanbilansne obaveze postaju sve važnija tema za investitore. Nvidia i njeni konkurenti tako ne učestvuju samo u najvećem tehnološkom investicionom ciklusu poslednjih decenija, već sve više postaju i deo njegovog finansijskog sistema.
